USD/RUB 64.0075
EUR/RUB 70.5525

Последние сообщения / Алексей Астапов - Что нужно знать о доверительном управлении

Арсагера
Заместитель Председателя Правления

Что нужно знать о доверительном управлении

19.05.2011 11:24

Эпиграф: "Если не выносить сор из избы, то в избе будет грязно!"

Скандалы, связанные с подозрениями о злоупотреблениях в ряде крупных компаний, занимающихся управлением капиталом, серьезно подорвали доверие к этой отрасли, которое и до кризиса было не очень высоким, а в ходе кризиса было многократно усилено всеобщим разочарованием в фондовом рынке. Мы долго сомневались - стоит ли публиковать этот материал, не усугубит ли он и без того непростую ситуацию. Но в конечном итоге пришли к выводу, что, только рассказывая правду, можно изменить ситуацию в лучшую сторону. В этом материале мы расскажем о возможных злоупотреблениях при доверительном управлении и о том, как можно защититься от них.

Занижение (доходности) результатов управления
Это - манипуляции с активами, изменяющие фактическую доходность портфеля. Например, по портфелю клиента удается получить хорошую доходность 80-100% (благодаря росту рынка, или благодаря правильному выбору активов управляющим, или просто в результате спекуляции, которая по счастливой случайности оказалась удачной). Но после этого может появиться идея: а зачем ему (клиенту) так много, он и от 40% будет «прыгать до потолка». Ведь в банке он все равно больше 10% не получит. После этого проводится ряд убыточных сделок, и «лишний» результат оседает на нужной компании-«прокладке».
Сброс на клиента «плохих» активов
Это частный случай занижения результатов управления. Если компания, при управлении собственными средствами, приобрела неудачные активы - возникает соблазн «перекинуть» их на клиента. Естественно, «законным» путем: не напрямую, а через «прокладку». Это, например, бывает с облигациями, по которым ожидается дефолт, но клиент этого еще не знает, а компания уже в курсе (особенно если она же выступала организатором размещения этих облигаций и хорошо знает экономическую ситуацию у заемщика).
Завышение (доходности) результатов управления при ДУ
Технически это те же самые манипуляции с активами только «в плюс» клиенту. Кажется нелепым? Все очень просто: клиенту рисуют красивую доходность на начальном этапе сотрудничества для того, чтобы стимулировать его «добавить» денег. Потом эти деньги забирают, иногда вместе с деньгами клиента. А еще это может быть связано с получением дополнительной комиссии «за хороший результат».
Иногда такую тактику, применяют ПИФы, особенно молодые, для раскрутки, когда посторонних клиентов еще мало и большинство паев принадлежат собственнику, тесно связанному с управляющей компанией. ПИФ проводит «выигрышные» сделки с компанией-«прокладкой». Собственник практически всех паев как бы «выигрывает» деньги у компании-«прокладки» (в которой тоже его деньги) в пользу ПИФа. Реальных потерь он при этом не несет - деньги просто перетекают из одного кармана в другой. На графике это выглядит как впечатляющий результат управления. Однако при внимательном изучении видно, что изменение стоимости пая, при таких манипуляциях вообще не совпадает с динамикой фондового рынка (индексов).
Манипуляции с ценами на акции
Для описанных выше махинаций, как правило, выбираются низколиквидные акции «третьего-четвертого» эшелона, по которым очень велика разница между ценой спроса и предложения (спрэд). Тогда манипулятивную сделку можно провести «внутри» спреда. Если вы увидели в своем портфеле сделку, совершенную с такими бумагами - это точно повод потребовать разъяснений. Иногда сделка и не проводится - например, для получения комиссии управляющий сам (своими деньгами) «нарисует» котировку по таким бумагам к концу отчетного периода.
Использование средств клиентов для манипуляций ценами на акции (front-running)
Первый вариант: купить низколиквидных акций - «разогнать» их стоимость, рисуя большой потенциал роста в своих аналитических обзорах - перепродать в портфели клиентам существенно дороже.
Второй (более мягкий) вариант: купить акции - а для «разгона» их стоимости использовать средства клиентов.
Возможность сотрудников управлять личными портфелями тоже создает широкий спектр конфликтов интересов, например, соблазн использовать информацию о сделках клиента в личных целях.
Конфликт интересов: андеррайтер - управляющий
В крупных финансовых группах (ФГ) обычно представлен широкий спектр возможных услуг. Это приводит к конфликту интересов между подразделениями. Например, ФГ организует размещение акций или облигаций (IPO). В ходе размещения эти ценные бумаги очень часто попадают в портфели клиентов по доверительному управлению - и неважно: выгодно это для клиента или нет.
Когда ФГ выступает организатором размещения - ее задача продать ценные бумаги как можно дороже. Когда ФГ управляет портфелем клиента - ее задача купить акции как можно выгоднее (то есть дешевле). К сожалению, встречаются совершенно безобразные случаи, когда перед IPO организаторы рисуют фантастические перспективы, «вдувая» акции клиентам, а через несколько месяцев после IPO, берут и уменьшают свою оценку стоимости акций в разы. И им наплевать на клиентов, купивших эти акции по высоким ценам - они свою комиссию получили от компании, выпускавшей акции.
Конфликт интересов: брокер - управляющий
Если в ФГ одновременно предоставляет брокерские услуги и услуги по управлению капиталом, то возникает другой конфликт интересов. Вознаграждение брокера зависит от того, как часто клиент совершает сделки. Его задача максимально стимулировать клиента к совершению сделок. Задача управляющего - минимизировать расходы клиента при управлении и совершать сделки как можно реже - только когда это действительно выгодно для клиента.
Необоснованные сделки при доверительном управлении
Описанная ситуация хорошо объясняет, почему в некоторых компаниях очень любят закреплять каждый портфель за «индивидуальным» управляющим, который является убежденным спекулянтом и искренне верит в то, что совершая 200-300 сделок в день, приносит «пользу» клиенту. Зачастую это ведет к немыслимым ситуациям: в рамках одной компании в некоторых портфелях ДУ акции Газпрома могут продаваться, а в других покупаться, потому что управляющие этими портфелями имеют разную точку зрения на эти акции (и у них это считается нормальным). Брокер при этом - очень доволен.
Конфликт интересов: минимальная гарантированная доходность (МГД)
Законодательство не запрещает принимать средства по индивидуальным договорам доверительного управления с минимальной гарантированной доходностью. Более того, для пенсионных резервов НПФов МГД напрямую предусмотрено законодательством.
Само по себе это не является злоупотреблением. Но ведет к ситуации, когда у компании появляются портфели «разного сорта». Особенно остро этот конфликт интересов проявляется в ситуациях, когда по портфелям с МГД получены убытки. Возникает соблазн компенсировать эти убытки, за счет портфелей, где нет МГД.
Парадоксально, но даже портфели с МГД не особо защищены. В отличие от банков, где строго отслеживается достаточность собственного капитала для покрытия обязательств, управляющая компания может выдать любой объем гарантий. Если Вам предлагают доверительное управление с МГД - поинтересуйтесь размером собственного капитала УК и объемом средств, принятых на условиях МГД. А заодно постарайтесь узнать, какой объем средств на условиях МГД они планируют привлечь в будущем (пока Вы будете их клиентом)
Вольная трактовка результатов доверительного управления
Если клиент, при передаче средств в управление, не четко определил меру риска, управляющий сможет обосновать любой результат своей работы, свободно перемещаясь по всему полю «риск-доходность», и утверждая, что высокая доходность получена при минимальном риске, а низкая доходность - результат высокой надежности. На деле высокая доходность может означать, что клиент реально нес высокий риск, а управляющий его об этом не предупредил. В другом случае низкая доходность может объясняться плохой работой управляющего, а не высокой степенью надежности.
«Эффект храповика» при выплате вознаграждения управляющей компании
Вознаграждение управляющей компании, как правило, состоит из двух частей: 1) фиксированный процент от объема портфеля, 2) процент от результата. Иногда, во второй части возникает «эффект храповика». Когда портфель растет - берется вознаграждение. После этого он падает - в этом случае вознаграждение естественно не взимается. Но потом когда он снова начинает расти - с этого роста опять берется вознаграждение. И так может повторяться много раз. Возникает забавная ситуация: портфель клиента практически не изменился, а он заплатил управляющему огромную комиссию за результат. Необходимо проверять в договоре условие о том, что комиссия за результат выплачивается только в случае превышения предыдущей максимальной стоимости портфеля.

Возможно, мы перечислили не все способы. Если вы знаете другие - напишите нам о них. Мы дадим свой комментарий и проанализируем возможные пути защиты.

Поделиться:
Подписаться на Twitter:
Follow Investfundsru on Twitter

Получать уведомления о новых комментариях в данной ветке раз в день моментально

К блогу автора

Комментарии

Дмитрий_ (19.05.2011 12:26)

#1

Я так понимаю все манипуляции возможны только с неликвидом, так?

Максим Зайцев (19.05.2011 12:37)

#2

Вроде бы всё правильно, но не думаю, что это носит массовый характер. Все эти манипуляции абсолютно не рациональны по-скольку подразумевают лицензионный риск! А это серьезный удар не только по компании, которую придется закрыть, но и по руководителям высшего и среднего звена, некоторым из которых придется забыть о работе на финансовых рынках, как минимум, в течение 3-х лет в соответствии с законодательством.

Спасибо, познавательно.

Алексей Астапов (19.05.2011 14:49)

#4

[to Дмитрий_ #1]: очевидно неликвидом манипулировать проще но некоторые из перечисленных безобразий касаются и голубых фишек

Blagov (19.05.2011 15:49)

#5

Природа человека такова, что злоупотребления были и будут всегда. И на каждую мудрую регулятивную норму по ограничениям, мониторингу, мерам воздействия и т.п. наверняка найдется изощренная контр мысль, где и как можно поживиться в обход этих норм. Это бесконечный "соревновательный" процесс, достаточно посмотреть на США с их развитой жесткой системой регулирования, которая не смогла предотвратить грандиозную аферу Бернерда Мейдоффа, например. Поэтому ключевой вопрос, это вопрос выбора доверительного управляющего, которому действительно можно доверять. В самом понятии доверительного управления главное слово – доверие. Если не доверяете и ждете, что с Вашими деньгами будет происходить что-то из выше перечисленного, лучше разместить их в банке, где все ясно и понятно, есть ставка, есть срок, есть кредитный риск, есть нормативы достаточности собственного капитала. Вопрос выбора достойного доверия честного управляющего, при этом еще и эффективного, всегда был и будет нетривиальным. В нем нет 100% работающих рецептов, как нельзя найти себе друга, глядя на анкету человека в отделе кадров.

С уважением,

Дмитрий

М. Греков (21.05.2011 23:01)

#6

автору респект, но америку вы не открыли)))
да имеет место, будет всегда, только в разных ук в разных масштабах...
если кому то не вериться в вышесказанное, то можете почитать решение суда по тройке диалог или фасовские протоколы по ней же...и свои офшоры скупали и не уведомляли инвесторов о том, чем портфель набивают и в личный кабинет пускали через год, после подключения...
(http://msk.arbitr.ru/index.asp?id_sec=381&id_ac=36&s=0&a=1&id=46fb4efc-58c2-48f8-b5e3-8dd3f522cf85)
но те инвесторы, у которых есть возможности уже давно вкладываются в европейские хэджи, благо они уже и русскоязычный персонал ввели.
а у нас как были клиенты "свои" и "чужие", так и будут...
да и 40% и правда не так уж плохо...

Алексей Астапов (23.05.2011 10:27)

#7

не было цели открыть америку
было желание как то изучить и систематизировать эту практику

Дрюн (24.05.2011 11:23)

#8

Здравствуйте,
а методы защиты какие-то есть? Как "не вляпаться"?

С уважением,

eGella (09.06.2011 17:36)

#9

На Западе все давно уже есть. Называется хедж-фонд. Т.е. создание офшорного или оншорного фонда с администратором, аудитором и независимым риск-менеджментом. Большинство подобных рисков для инвестора в этом случае либо исчезают, либо минимизируются. Только инвестор тоже немножко должен быть "в теме".

или зарегистрируйтесь, чтобы оставлять комментарии



Регистрация
Напомнить пароль